周志轩老师详解如何破局“关联交易”带来的上市风险

上市公司的“关联交易”向来引人注目。其因为从“诞生”起就自带的独特“基因”，一直是监管部门审查的重点。

尤其是近些年，随着证券市场法律法规逐步完善以及监管工作的深入，越来越多“关联交易”信息被披露。远至早前的佛山照明，近到刚刚披露的中复神鹰、润和软件，无不引起了相关部门的关注，或被处罚，或被问询。

“关联交易”已然成为了一些问题上市公司，和准备上市的公司的心腹大患。其实，这些问题可以提前预防解决。

近期，博得世纪董事长、博得创富董事长周志轩老师，围绕日月明、华龙讯达等公司在提交上市申请时出现的一些问题，对如何合规地处理与上下游股东间的关联交易，以及如何优化已经发生的关联交易做了详细解读。

“关联交易”的界定

“关联交易”就是企业关联方之间的交易。

在《公司法》中，公司控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员与其直接或者间接控制的企业之间的关系，以及可能导致公司利益转移的其他关系被认定为“关联关系”。

与资本市场的很多种情况一样，关联交易也是一柄双刃剑。正常的关联交易，可以稳定公司业务，分散经营风险，有利于公司发展;而利用与公司的关联关系和控制地位，迫使公司与自己或者其他关联方从事不当的交易，严重损害公司、少数股东和债权人的利益。是公司运作中经常出现而又易于发生不公平结果的交易。这也是近些年证券市场重点关注、处罚这一现象的原因。

存在关联交易时估值怎么定?

尽管相关部门对“关联交易”的监管很严格，但公司在经营过程中允许这一现象存在，重点是要保障公允合理。这就要从保障估值的合理性做起。

假设A公司实施股权激励时，估值是净利润的10倍，而新一期融资估值是净利润的15倍。如果此时引进上下游股东，估值多少合理?应该按10倍、15倍，还是采取折中办法?

2020年上市的日月明(300906)就是比较典型的案例。

日月明是一家开展轨道安全测控设备和技术方案业务的高新技术企业，曾以低于外部融资价转让9.79%的股份，也正因此，在提交上市申请时遭到证监会问询。

周志轩老师建议，公司引入上下游股东，尤其是可能存在关联交易的情况下，估值应与行业公允水平或公司同一阶段融资时一致，否则可能引起市场质疑。若以低于市场估值水平转让股份，则需自主承担相应的股份支付成本，从而拉低当期利润，还会对融资估值、上市财务审核等造成影响。

占比30%是关联交易的红线?

近些年国内资本市场活跃，成功上市的企业很多，被否的也不少，这之中有很多是因为关联交易占比过高。据不完全统计，仅2018年就有43家拟IPO企业因涉及关联交易或业务独立性存疑被否。

证监会早前发布的50条首发业务若干问题解答中，就提到了关于“关联交易”的30%分界线。简单来说，就是关联交易所产生的收入、成本或利润等，通常情况下不要超过公司相应指标的30%，并且逐步降低占比。

如果“关联交易”占比超过30%，则可能代表公司独立市场经营能力不足，或存在利益输送、虚增利润的情况，从而导致投资价值大打折扣，甚至影响上市。

华龙迅达就是众多IPO企业中因“关联交易”业务占比超过30%被否的代表。该公司2017年申请上市时，问询意见中出现“为何关联交易业务毛利润贡献占比高达33%并长期高于非关联业务毛利率”的表述。

最终，华龙迅达被判定为发行人重要关联交易产生的毛利率长期高于非关联交易，收入和利润对关联方的依赖性较强，无法有效改善关联方回款。招股说明书未能对以上事项的相关风险进行充分揭示。导致上市失败。

当然，也不是所有关联交易占比30%的企业都会在IPO时被否决。比如，天奥电子、伯特利汽车、长飞光纤等企业，在保证关联交易的必要性、合理性和公允性，以及制定逐步降低关联交易占比的机制和规划的情况下，成功上市。

那是不是关联交易比例低于30%就安全了?部分企业创始人为了规避风险，会以亲友、前员工等名义成立多家体外服务公司，为自家企业提供业务支持和服务。但这种类似业务分拆的方式，尤其是在关联业务占比较大的情况下，同样很容易被券商等中介机构及证监会审查出来。出于“实质重于形式”的判断，仍无法摆脱对关联交易重大依赖的判断。

如何合规优化已发生的关联交易

关联交易对企业本身来说有利也有弊。

很多时候，公司既担心关联交易对融资、并购或上市造成影响，又希望最大化享受关联交易带来的收益，所以往往在临近资本运作时才开始对关联交易进行处理。这就很容易涉及公司治理中另一个非常敏感的话题——关联交易非关联化。

关联交易非关联化是指公司为达到某种目的、通过某种方式将实质上的关联方交易转换为非关联方交易。

由于关联交易非关联化常与故意逃避法律法规约束、掩盖历史瑕疵、掩盖财务造假等不良目的相关，因此监管机构对关联交易的合规处理非常重视。

那么，当关联交易已经发生的情况下，如何及时开展优化工作呢?周志轩老师列举了下述部分合规和不合规的处理方式，供大家参考。

关联交易所涉及的业务和形态其实非常多，很多情况下需要根据实际判断。对于有计划涉足资本市场的企业来说，最好是能有前瞻性的规划和安排，全面考虑上市以及各项业务占比的合规要求，合理调整业务及股东结构，以规避未来可能出现的风险。

编辑：雷林宝